價值投資

20年年化16%的操盤術!《耶魯操盤手》讀後心得分享

2019 年 12 月 23 日

《耶魯操盤手》這本書與《21世紀價值投資》內容不同之處,在於作者相當強調於資產配置的重要性。作者大衛·史雲生為耶魯大學校產基金的經理人,在他管理的二十年期間,耶魯校產基金創下16.1%的平均年化報酬,也因為如此,藉由本書理解作者的投資邏輯,學習如何將資產進行最有效率的運用。

資本市場提供資產配置、市場時效與證券選擇三項投資組合管理工具,投資人藉以創造投資報酬。

在這三項管理工具中,屬資產配置對投資人長期報酬的影響為最大。根據許多機構投資組合的相關研究顯示,大約有90%的投資績效取決於資產配置決策,10%左右則取決於證券選擇與市場時效。

資產配置是投資人積於長期考量而決定各種資產的投資組合

常見的資產包括:

  1. 國內股票
  2. 海外股票
  3. 不動產
  4. 持有通貨膨脹指數型債券
  5. 傳統債券

而一個健全的投資組合,資產配置蘊含三種基本投資原理:

  1. 長期投資人所持有的投資組合存在明顯的股票導向(獲利)
  2. 謹慎投資人所持有的投資組合講究分散效益(風險)
  3. 理性投資人建構投資組合時會考慮節稅問題(成本)

在我看來,三項投資原理分別代表了獲利、風險與成本三要素

這三要素每位投資人在進行投資決策時必須考量的面向,也是決定我們投資成敗的關鍵要素。

舉例來說,一位投資人如果在1926年投資$1美元於美國大型股,經過78年以後,到了2003年$1美元將會增長為2,285倍;不過,如果是將$1美元投資於債券,只會成長61倍,投資現金則成長18倍最差。

這樣的結果顯見投資於股票市場的報酬顯著優於債券,自1802年到2001年近200年的時間,美國股市的年化報酬為8.3%。如果這個專欄的年輕讀者,自金融危機後才投入股市,近十年的年化報酬更是高達14%,未來股市是否有可能進行均值回歸,我們必須密切關注市場發展與政策動向,來評估我們的資產配置是否需要進行調整。

我們在繼續討論另外一個問題,如果是投資小型股的投資人呢?

投資小型股結果更為驚人,$1美元將會增長為10,954倍,投資人是否應該考慮只投資小型股標的呢?

此時就會開始思考第二個問題-分散效益。

以1929年的崩盤為例,美國小型股在當時約損失了90%的價值,在1970年代的空頭也損失了近60%的價值,集中下注在小型股讓投資人無法撐過逆境,甚至血本無歸。因此,將資產進行分散投資,可以降低波動對投資人情緒上的影響,並且提升投資組合的報酬、降低風險。

資產配置

根據分散投資原則,每種資產類別的比重至少要有5~10%,才足以對投資組合造成顯著影響。但是,又不能讓它的影響力凌駕整個投資組合,所以個別資產的配置比重不該超過整體的25~30%。

以作者之見,一個以股票為導向的多元化投資組合架構如下表:

資產類別 目標比重
國內股票 30%
海外已開發市場股票 15%
新興市場股票 5%
不動產 20%
美國公債 15%
美國國庫抗通膨債券 15%

寫到這裡讓我想到Ray Dalio的投資組合分配(如下圖)

圖片來源:gurufocus

Dalio的投資組合基本上都是以ETF為主,可說是分散中之分散投資。前十大主要持股占整體投資組合約69%,其中:

VWO占比15.86%

Vanguard FTSE新興市場ETF以中國市場投資占比34.3%、台灣14.0%、印度、巴西、南非等新興國家。

SPY占比15.58%

SPDR標普500指數ETF則是追蹤美國S&P 500指數,持股狀況包括微軟、蘋果、亞馬遜、臉書與波克夏公司等美國大型股為主。

前十大投資項目中37.2%投資於新興市場,20.6%投資於美國市場,加上4.2%的黃金ETF與債券ETF LQD、HYG與TLT。也符合他所稱「看好新興市場」與「不要因貿易戰撤退 美中兩匹馬都該下注投資」(相關新聞連結)。

圖片來源:gurufocus

Dalio的分散,對比巴菲特的集中,不同的大師擁有自己的投資哲學,即便是不同的方法也可以獲得令人稱羨的報酬。

而一般投資人不需要像規模龐大的機構一樣進行過於分散的配置,了解自己的偏好與風險承受度,了解個別的資產特性,以及對我們的投資組合帶來什麼影響與助益,幫助我們在不同的經濟環境下做出更好的決策。

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