國際金融

讀懂《大債危機》:你該先了解經濟是怎麼運行的

2019 年 12 月 23 日

《大債危機》這本書是全世界最大的避險基金橋水(Bridgewater)基金創辦人Ray Dalio的最新出版的著作。整合了橋水基金對於總體經濟的深入研究,將Dalio認為對總體經濟循環最重要的因素「債務」的研究集結成書。

但是,買了這本書的人會面臨兩個問題!

第一個問題是,雖然一出版後讀者的反應熱烈,但拿到這樣一本又厚又硬的書,能把它好好啃完的又有幾個人。況且,在完全沒有經濟學基礎的情況下,到底該怎麼了解Dalio所寫的內容,並且將它運用於投資之中呢?

第二個問題是,感覺大債危機的發生對一般來人說雖然重要,但是也只能無奈接受。當危機發生,政府的援助措施總是對那些「大到不能倒」的機構、頂層的有錢人有利,受到傷害的卻都是一般小老百姓。我們就算知道了危機即將到來又怎麼樣呢?

這兩個問題都可以在這本書中獲得答案

Dalio用機器運作來比喻經濟運作的方式,將整個周期循環變成一套模版,讓我們可以更容易理解其中的脈絡。大債危機不僅是整個國家的危機,而是由於國家中每個組成份子因為取得貸款的成本太低(低利率),太容易(條件太寬鬆),導致過度消費、盲目的追求高成本,低報酬的投資而造成。

我們希望可以利用這套模版,提早發現追逐泡沫的情況,這樣至少可以保護我們的資產,不要讓我們的資產在經濟危機發生時,憑空消失,演變成巨大的損失!

經濟機器到底是怎樣運行的?

其實經濟是由幾個簡單零件與無數次重複次交易,並由人的天性所驅動,造成經濟的周期循環。其中有三股主要的經濟動力:

  1. 生產率提高
  2. 短期債務周期
  3. 長期債務周期

其中「生產率」對於長期的經濟成長最為重要,但是因為生產率是漸進式的發展,所以對於經濟的影響是緩和而正面的。我們之所以會面臨經濟或景氣的大幅波動,主要是「信貸」的影響。信貸可以作為槓桿,讓生產力發揮更大的效果,也幫助經濟快速起飛。

交易創造經濟周期

當市場中的買方與賣方想要交易商品、服務或者金融資產,都必須透過「錢」來交易。在經濟中,實體的貨幣或者是可以憑空產生的信貸,都可以用來代表貨幣。而實體的貨幣加上信用,等於支出總額,支出愈多,代表經濟發展的愈好,景氣愈熱。

倘若現在是一個不存在信貸的經濟體,只能靠生產來提高支出,那經濟會發展的相當緩慢。但是,若是現在可以讓我們使用信貸,我們變可以透過借款買到我們現在負擔不起的產品,例如房子、車子等,這樣會使得我們的支出增加,也會使得另一個人收入增加,也會使得收入的增長速度在短期內超過生產率的增長。

由於一個人的支出是另一個人的收入,導致借貸進一步增加。這樣的情況不斷的循環,形成自我驅動的利量,導致經濟增長,產生了經濟周期

價格上漲形成通貨膨脹

當消費的支出與收入都持續增加,生產出來的產品會開始供不應求。此時,產品的價格會開始上漲,這就是我們所謂的「通貨膨脹」。

你必須支付比以前還要多的錢,才能買到一樣的產品。只要10元,現在卻要25元。你賺到的錢雖然金額一樣多,可以買到的東西卻變少了,消費能力會開始下滑。

中央銀行不希望看到這樣的情況發生,於是開始升息。結果,利率上升讓有能力借錢的人減少,現有擁有債務的人,他的利息負擔也會加重。人們開始想要還清他的債務時,可以用來支出的錢也會減少。

價格下跌形成通貨緊縮

當一個人的支出減少,另一個人的收入也會減少,產品與服務的價格就會下跌。當這樣的情況發生,我們稱之為通貨緊縮。經濟放緩,交易活動減少,開始進入衰退。如果經濟衰退的太嚴重,央行又會開始將降息。低利率會使得經濟活動重新加速。

周期主要由中央銀行控制

所以,我們可以了解到,中央銀行在經濟循環中也扮演了相當重要的角色。中央銀行控制貨幣和信貸數量,透過影響利率和發行更多貨幣來控制。

既然央行控制的那麼好,怎麼還會有經濟危機呢?

答案是「人的天性」。央行的重點不應該只放在控制通膨,而應該是控制債務。人具有借更多錢和花更多錢的傾向,不喜歡償還債務。當資產的價格上漲,許多人從資產的增值中獲得財富,即便擁有債務也覺得自己變得更有錢了。沒有債務的人,也會希望想要投資獲利而投入市場,商人看到有利可圖,便會提供更優會的信貸條件吸引客戶。每個人都認為股市、房市只會上漲不會下跌,人們過度借貸去追求報酬,泡沫便會開始醞釀。

這次不一樣

人們總說,這次會不一樣!但事實是,情況不可能會一直持續下去,到了某個時間點,就會發生迫使人們銷減支出之事。

2008年金融危機的導火線是次級房貸。在當時,每個人都認為房地產是一項超棒的投資,需求上升導致房價不斷的上漲,銀行想要吸引房貸的業務,審核條件非常寬鬆,甚至不需要任何擔保品或收入都可以借到錢。銀行怕這些信用破產,更把它們包裝成「創新金融商品」去賣給其他人,看似風險很小,實則埋藏了一顆超大型的未爆彈在裡面。

結果,隨著利率開始上升,泡沫終於被戳破了。如雪崩般的連鎖效應,造成了美國大型銀行業的鉅額虧損,造成雷曼兄弟的倒閉,造成史上最大的經濟危機。當初買房子的人,無法繼續負擔房貸利息外,房子也便成「溺水屋」,價格遠低於當初的買價,賣也賣不掉。

整個經濟體與個人一樣都失去了信用度,邁入去槓桿化時期

什麼是去槓桿

簡單來說就是「去債務」,降低負債/所得比。槓桿率過高會導致負債方的償債壓力過大,甚至無法繼續維持下去,進而出現違約或破產的情況。如果一個國家僅是用債務去推升國內的經濟成長,其實內部是十分脆弱的,應盡早在泡沫破裂之前懸崖勒馬,找出穩健發展的方法。

當債務負擔過重,減輕債務可以採用四個方法

1. 個人、企業和政府削減支出

2. 通過債務違約和重組來減少債務

3. 財富再分配,將財富從富人轉給窮人

4. 央行發行更多貨幣

四個方法雖說都是想要達成消減債務的目標,但是在執行的過程中,對於經濟造成的影響卻不一樣。如果沒有妥善的使用這四個方法,可能會帶來更大的危機。

(一) 個人、企業和政府削減支出

直接削減支出的方法,是讓借款人不能再借新的債務,並且開始減少債務。

個人的支出減少,也會導致另一個人的收入下降。當收入下降的速度超過還債的速度,反而使得債務負擔更重,引起通貨緊縮,更令人痛苦。

企業在削減支出時,也削減營運成本,使得就業機會減少,失業率上升,造成整體經濟的進一步衰退。

銀行貸款給借款人,當存款人害怕存放在銀行的錢收不回來,便會發生擠兌的現象,更糟的是,演變成個人、企業和銀行的債務違約問題。

所以,單憑削減支出是無法把經濟導回正軌,回到穩定成長的狀態。

(二) 通過債務違約和重組來減少債務

當借款人已經無法再繼續還錢,就會違約或者破產,貸款人不希望自己的資產全部消失,只好想辦法進行債務重組。債務重組是指貸款人可以收回的款項減少,或者是把還款期限延長,又或者是利率低於當初談好的水平。

這個方法雖然讓貸款人可以收回部分的錢,但是他收入還是會變少,資產價值以會更快的速度消失。減債務與減少支出一樣,令人痛苦並導致通貨緊縮。

(三) 財富再分配,將財富從富人轉給窮人

在去槓桿的過程中,因為經濟衰退,人民的收入減少,也會導致政府的稅收減少。除此之外,為了使經濟復甦,政府必須提供刺激計畫與增加支出,包括印鈔或者失業救濟金等方案,會造成預算赤字飆升,原因是政府的支出超過稅收。

在這個時候,政府要從哪邊獲得收入,來填補預算赤字呢?如果是對一般老百姓徵稅,在經濟都已經不好的情況下,反而會造成更大的不滿與社會動盪,甚至會引發政變或戰爭。

所以,富人稅才是更好的融資來源,大量的財富集中在少數人手中,必須進行財富的重分配,才有辦法彌平缺口與紛亂。但是,即便是向那些超級有錢人收稅,也是在考量政府的智慧,不能讓那些人因此轉移資金或逃離,造成更大的經濟危機。

(四) 央行發更多貨幣

發行貨幣與削減支出、減少債務和財富再分配不同,會引起通貨膨脹和刺激經濟。央行發行更多貨幣,並使用這些貨幣來購買金融資產和政府債券。這樣的措施除了可以提供更多的流動性來提振經濟,更可以增加民眾對未來發展的樂觀預期。

2008年,美國中央銀行,即FED,增加發行了兩萬多億美元,世界各地能夠這樣做的其他央行也增發了很多貨幣(英國、歐洲等國家)。央行通過用這些貨幣購買金融資產,接受更多種類的擔保品,幫助推升資產價格,從而提高了人們的信用。

和諧的去槓桿:經濟增長速度緩慢,但債務負擔會下降

Dalio認為,目前最成功的去槓桿就是2008年金融危機後所採取的措施。因為決策者靈活的使用政策,藉由QE來提高充沛的流動性與信用,印藉由預期心理提高民眾的信心,穩定創造成長,讓經濟衰退僅維持了短短幾個月,造就了長達近十年的大牛市。

所以,決策者必須必須平衡兼顧通貨緊縮和通貨膨脹,平衡考慮降低債務負擔的四種方法來保持經濟的穩定。如果取得適當的平衡,就可以帶來和諧的去槓桿化。

三條經驗法則

1. 不要讓債務的增長速度超過收入,因為債務負擔最後會把你壓垮

2. 不要讓收入的增長速度超過生產率,因為這最終將使你失去競爭力

3.  盡一切努力提高生產率,因為生產率在長期內起著最關鍵的作用

把短期債務周期、長期債務周期和生產率增長的軌跡結合起來,可以得到一個模版,讓我們看清楚過去和現在的情況,以及未來可能的發展方向。

槓桿是雙面刃

就個人而言後,進行妥善的財務規劃,不要開太大的槓桿,做超過自己負擔能力太多的決策。保留部分可靈活運用的現金部位,能讓你在面對危機時能保護自己的資產,存活下來的人,終究可以獲得重新開始的機會。

投資前要了解

投資時,在看一家公司時也是如此。若是負債比率太高的公司,你必須檢視公司的資本配置用途與資金配置效率。公司是否將錢拿去進行「有生產力」的投資,例如投資在廠房、設備等未來可以創造現金流的項目上?還是拿去補貼消費者打價格戰,或是拿來還清過去的債務?

公司的的投資回報率是否超過它投入的資金成本?公司的現金,或是流動資產部位是否足夠,在經濟正好時可以快速成長,當危機來襲時也有本錢度過寒冬。唯有找到這樣的好公司,我們才能夠長期持有,賺取合理又滿意的報酬。

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