橡樹資本創辦人霍華馬克斯最新備忘錄－On the Other Hand閱讀心得

Howard Marks最新的備忘錄出爐，討論了對近期市場的看法，提出了相當具有思考性的問題給投資人參考。

許多經濟數據顯示，目前美國的經濟呈現穩健擴張的狀態，勞動市場與通膨都維持在適度的水準。在這樣的情況下，Fed在市場到底扮演怎樣的角色？是創造市場的最後榮景，還是維持市場的穩定未來？

Marks提醒投資者，永遠都不該忽略”This time is different.”(這次不一樣)這句話的風險性！
政府是否可以持續不斷的推升需求，還是可以促使大家把未來的需求提前到現在來消費？如果是後者，那靠QE創造永恆成長的神話就值得懷疑了。

不過，現在一般人普遍認為Fed是為了阻止經濟衰退，所以決定降息才是激勵市場上漲的良方。但是，要考慮到的問題是，這到底是解決了問題，還是只是把問題往後拖延而已？如果只是問題延後，那又為何不讓他自然發生，讓經濟發揮自我調節的功能呢？

• Fed的行動告訴我們什麼？

經濟是一個複雜的生態系，包含所有財務、政治與行為因素彼此相互影響，其中潛藏的巨大的不確定性。

但一般人往往把經濟看做是一條線性關係，其中的循環是從衰弱的經濟體→降息→刺激經濟→強勁的經濟成長→公司獲利大增→股價大漲。所以，降息看起來就像是一個「買進」訊號，也因為如此，讓許多人對於Fed舉措可以發揮的效力擁有過度樂觀的心態，因此產生了道德風險的問題。

「第二層思考」

但是，Marks總告訴我們要進行「第二層思考」，更深一層去想，Fed降息的用意到底是什麼呢？難道只是為了激勵市場上漲嗎？

答案是，Fed預期了未來的經濟將可能呈現弱勢，希望在衰退之前先採取預防性措施。而投資人的第二層思考，就是去想，在沒有降息的情境下，未來的狀況會有多糟？以及降息帶來的效果會有多大，是否可以真正的避免衰退？

回想在2007年金融危機引爆之時，投資者尋求救助，9月18日，Fed將聯邦基金利率從5.25%調降50個基點到4.75%，並發表聲明想要穩定市場情緒。在隨後兩周，S&P500指數反彈近6%，但是，許多投資人卻仍質疑這是否是一個真正的「好消息」。

Fed的降息隱含著對未來即將到來的問題感到擔憂，並且試圖(而不是保證)去解決問題。在第一次降息後的18個月後，Fed更開啟了降息循環，一路將聯邦基金利率降到接近0%。從第一次降息到此時，股市已經下跌50%，終於見到底部浮現。

低利率是好事嗎？

降息讓股市對投資人來說更具有吸引力，今年以來，S&P500漲幅近20%。不過，我們應該要了解到底降息是如何創造出財富的？

低利率鼓勵消費者支出：低利率降低了借貸成本，提振需求。在支出減少的情況下，可支配所得上升，加上儲蓄的報酬率太低，人們會傾向於現在就消費。
低利率鼓勵企業投資：低利率使企業的融資成本降低，投資報酬率更高。
需求上升創造了更多了就業機會：降低失業率，也提振了薪資水平。收入上升始人們的消費也會跟著變多。
利息支出減少：使得企業的獲利上升，促進企業進行更多資本支出。企業也會更願意發放股息與執行股票回購政策。
低利率降低了折現因子：折現率愈低，現值愈高，低利率進一步推升了資產價格的上漲。
低利率使投資者更願意接受高風險資的投資
人們預期未來還會降低利率，這會造成上述所有情況的正向循環
綜合以上，大多數市場參與會認為低利率對市場是有助益的。但是，我們也應該從反面去思考可能產生的狀況。

低利率的負面影響

低利率環境刺激了經濟，卻有可能造成過熱的現象。一旦通膨達到某個不可控制的程度，便會對經濟產生不利的影響。
低所得者、依賴固定收益的投資者，在高通膨的環境下，因為收入無法應付支出而受到打擊。
低利率環境下，鼓勵使用槓桿資金來追逐不穩定的資產，製造出資產價格的泡沫，但泡泡總在未來的某一天會被戳破。
最重要的是，當利率維持在極低的水準，央行未來沒有多餘的工具可以使用。倘若經濟再度發生危機，無法再靠降低利率來刺激經濟。

• Jenny的延伸思考

決定該降息，或是不降息的貨幣政策，絕對不是一件簡單的事！

Fed應該保持中立，按照當前的經濟與市場情況做出最正確的抉擇，避免受到外力因素的感擾，讓利率政策變成政客左右選舉的工具手段。

而投資人處在史上最長牛市、長達十年的多頭市場中，也應該去思考Howard Marks在他的兩本書，尤其是第二本《掌握市場周期》，理解市場的循環本是一種自然現象，每次循環的發生才有辦法重新創造出市場的機會，讓財富重新分配，而不是在一味的上漲中僅有少數人能從中獲利。

建議你在重新讀一次《掌握市場周期》的導讀，對周期有更深的體悟，便會對市場未來可能的變化做好準備！