橡樹資本創辦人霍華馬克斯最新備忘錄-On the Other Hand閱讀心得

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Howard Marks最新的備忘錄出爐,討論了對近期市場的看法,提出了相當具有思考性的問題給投資人參考。

許多經濟數據顯示,目前美國的經濟呈現穩健擴張的狀態,勞動市場與通膨都維持在適度的水準。在這樣的情況下,Fed在市場到底扮演怎樣的角色?是創造市場的最後榮景,還是維持市場的穩定未來?

Marks提醒投資者,永遠都不該忽略”This time is different.”(這次不一樣)這句話的風險性!
政府是否可以持續不斷的推升需求,還是可以促使大家把未來的需求提前到現在來消費?如果是後者,那靠QE創造永恆成長的神話就值得懷疑了。

不過,現在一般人普遍認為Fed是為了阻止經濟衰退,所以決定降息才是激勵市場上漲的良方。但是,要考慮到的問題是,這到底是解決了問題,還是只是把問題往後拖延而已?如果只是問題延後,那又為何不讓他自然發生,讓經濟發揮自我調節的功能呢?

  • Fed的行動告訴我們什麼?

經濟是一個複雜的生態系,包含所有財務、政治與行為因素彼此相互影響,其中潛藏的巨大的不確定性。

但一般人往往把經濟看做是一條線性關係,其中的循環是從衰弱的經濟體→降息→刺激經濟→強勁的經濟成長→公司獲利大增→股價大漲。所以,降息看起來就像是一個「買進」訊號,也因為如此,讓許多人對於Fed舉措可以發揮的效力擁有過度樂觀的心態,因此產生了道德風險的問題。

「第二層思考」

但是,Marks總告訴我們要進行「第二層思考」,更深一層去想,Fed降息的用意到底是什麼呢?難道只是為了激勵市場上漲嗎?

答案是,Fed預期了未來的經濟將可能呈現弱勢,希望在衰退之前先採取預防性措施。而投資人的第二層思考,就是去想,在沒有降息的情境下,未來的狀況會有多糟?以及降息帶來的效果會有多大,是否可以真正的避免衰退?

回想在2007年金融危機引爆之時,投資者尋求救助,9月18日,Fed將聯邦基金利率從5.25%調降50個基點到4.75%,並發表聲明想要穩定市場情緒。在隨後兩周,S&P500指數反彈近6%,但是,許多投資人卻仍質疑這是否是一個真正的「好消息」。

Fed的降息隱含著對未來即將到來的問題感到擔憂,並且試圖(而不是保證)去解決問題。在第一次降息後的18個月後,Fed更開啟了降息循環,一路將聯邦基金利率降到接近0%。從第一次降息到此時,股市已經下跌50%,終於見到底部浮現。

低利率是好事嗎?

降息讓股市對投資人來說更具有吸引力,今年以來,S&P500漲幅近20%。不過,我們應該要了解到底降息是如何創造出財富的?

低利率鼓勵消費者支出:低利率降低了借貸成本,提振需求。在支出減少的情況下,可支配所得上升,加上儲蓄的報酬率太低,人們會傾向於現在就消費。
低利率鼓勵企業投資:低利率使企業的融資成本降低,投資報酬率更高。
需求上升創造了更多了就業機會:降低失業率,也提振了薪資水平。收入上升始人們的消費也會跟著變多。
利息支出減少:使得企業的獲利上升,促進企業進行更多資本支出。企業也會更願意發放股息與執行股票回購政策。
低利率降低了折現因子:折現率愈低,現值愈高,低利率進一步推升了資產價格的上漲。
低利率使投資者更願意接受高風險資的投資
人們預期未來還會降低利率,這會造成上述所有情況的正向循環
綜合以上,大多數市場參與會認為低利率對市場是有助益的。但是,我們也應該從反面去思考可能產生的狀況。

低利率的負面影響

低利率環境刺激了經濟,卻有可能造成過熱的現象。一旦通膨達到某個不可控制的程度,便會對經濟產生不利的影響。
低所得者、依賴固定收益的投資者,在高通膨的環境下,因為收入無法應付支出而受到打擊。
低利率環境下,鼓勵使用槓桿資金來追逐不穩定的資產,製造出資產價格的泡沫,但泡泡總在未來的某一天會被戳破。
最重要的是,當利率維持在極低的水準,央行未來沒有多餘的工具可以使用。倘若經濟再度發生危機,無法再靠降低利率來刺激經濟。

  • Jenny的延伸思考

決定該降息,或是不降息的貨幣政策,絕對不是一件簡單的事!

Fed應該保持中立,按照當前的經濟與市場情況做出最正確的抉擇,避免受到外力因素的感擾,讓利率政策變成政客左右選舉的工具手段。

而投資人處在史上最長牛市、長達十年的多頭市場中,也應該去思考Howard Marks在他的兩本書,尤其是第二本《掌握市場周期》,理解市場的循環本是一種自然現象,每次循環的發生才有辦法重新創造出市場的機會,讓財富重新分配,而不是在一味的上漲中僅有少數人能從中獲利。

建議你在重新讀一次《掌握市場周期》的導讀,對周期有更深的體悟,便會對市場未來可能的變化做好準備!

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